供需错配回归 铜价或震荡走低

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　　7月份，铜价上行至新高后，开始高位震荡，沪铜主力最高触及5.352万元/吨，为连续第4个月收涨，且录得年内正增长。全球流动性充裕、美元持续走弱及海外铜矿生产干扰上升提供主要上行动能。铜市方面，智利疫情蔓延至矿山，部分矿企实施轮岗、降低运营、减少产量等措施，两家矿山工会发起罢工投票并通过，进一步加重市场对铜矿供应忧虑，7月份，铜精矿现货TC进一步走弱，一度跌破50美元/吨。由于原料供应限制，冶炼厂被迫降低开工率。7月为传统消费淡季，铜材加工企业开工率环比有所下降，但同比仍略高于去年同期，主因疫情导致需求后移。国内库存7月由降转升，但LME库存持续下降，全球库存仍处于低位，且LME现货由贴水转为升水，现货紧张也对铜价构成支持。

　　铜矿供应紧张

　　铜精矿现货TC回落

　　7月份，海外矿山供应仍无显著改善，供应紧俏局面延续。5月份以来，秘鲁逐步放松矿业活动管制，但5月秘鲁铜产量同比下降42.4%，表明疫情之下，矿业恢复缓慢。从疫情形势来看，秘鲁单日新增确诊病例自6月下旬以来震荡走升。

　　智利方面，6月下旬以来，由于疫情蔓延至矿山，多家矿山实施减产、降低运营、轮岗作业等措施。7月初，智利安托法加斯塔旗下两家矿山Zaldivar铜矿和及Centinela铜矿工人投票通过罢工决定，进一步引发市场对供应的忧虑。7月底，Zaldivar铜矿同意新的薪资协议，Centinela铜矿延长政府协调，罢工或将得以避免。由于铜矿作为智利最重要的经济来源，且上半年智利铜产量仍有小幅正增长，疫情导致新建或扩建铜矿项目推迟，但对在产铜矿生产影响较小。

　　受疫情影响，铜精矿现货TC自3月中旬以来持续走低，7月份仍延续下行态势。截至7月24日，现货TC报49.8美元/吨，较疫情暴发前高点71.47美元/吨下降21.67美元/吨。7月初，中国铜原料谈判小组CSPT敲定的三季度铜精矿TC地板价为53美元/吨，仅略高于现货TC，且大幅低于一季度的60.7美元/吨，表明国内冶炼厂三季度铜精矿供应将难有显著改善。但伴随智利罢工暂告一段落，海外疫情对我国铜精矿进口的影响或暂告一段落，叠加市场前期预期过于悲观，后续存在修复的需求，8月铜精矿现货TC或自低位逐步企稳回升。

　　全球显性库存仍处于低位

　　国内外库存走势分化

　　自5月中旬以来，海外库存持续回落，目前LME库存水平仅今年高点（28.27万吨）的50%。而国内库存自7月初以来连续回升，从6月份我国电解铜进口量来看的话，库存增长情况相对克制。国内外库存的分化走势，除了有国外需求回暖、国内进入消费淡季的因素外，推测也有我国收储影响，导致库存自海外向国内转移。

　　具体来看，截至7月24日，LME库存为13.17万吨，上期所库存为15.77万吨，COMEX库存为8.91万吨，三大交易所总库存为38.85万吨。上海保税区库存为万吨，全球显性库存为59.95万吨，较去年同期下降29.25万吨，较2019年底增长6.36万吨。全球显性库存（三大交易所+上海保税区）仍处于低位，对铜价构成支撑。

　　疫情导致短期供需错配

　　全年供应过剩

　　据世界金属统计局最新数据，5月份，全球精炼铜当月产量为200.71万吨，累计产量为980万吨。全球精炼铜当月消费206.71万吨，累计消费986万吨。5月份，全球铜市当月供应5.46万吨，累计供应1.8万吨。

　　二季度，国内需求旺盛，疫情延后订单在二季度赶工生产，基建加速落地，电力行业订单火爆。同时，海外铜矿生产及物流受限，国内原材料短缺，冶炼厂被迫减产，全球铜市供需将由一季度的小幅过剩转为二季度的紧平衡。

　　从全年来看，疫情对需求的负面影响大于供应端，全球将处于过剩局面。据Wood Mackenzie估计，2020年铜矿产量下降1.9%至2059.6万吨，精炼铜产量2320.3万吨，同比下降1.3%。全球铜消费量2284.4万吨，同比下降3.2%。

　　国内原料供应紧缺状况

　　将逐渐缓解

　　2020年6月，铜精矿及矿砂进口量159.4万吨，同比增长8.7%，环比下降5.7%。2020年1~6月，铜精矿及矿砂进口量1084万吨，同比增长3%。5、6月铜精矿进口连续下滑，主要受南美疫情影响，矿山生产、运输受到限制。考虑到矿业生产已在逐步恢复，因此铜矿供应最差时间段或以过去，但供应环比难有大幅增长。

　　6月，中国进口阳极铜7.94万吨，环比增长31.89%，同比增长39.56%；1~6月累计进口4.219万吨，累计同比增长15.28%。在我国铜精矿进口下滑的同时，阳极铜进口量大幅增加，从而出现铜精矿现货TC持续走低，而粗铜加工费快速上行的分化走势，部分减弱冶炼厂原料短缺情况。5月下旬，物流恢复导致6月进口量环比明显增加，预计粗铜7月将会有更为集中的到港。

　　6月份，国内电解铜产量为75.92万吨，环比降幅1.42%，同比增幅4.24%；上半年累计电解铜产量为443.44万吨，累计同比增长3.72%。受原料短缺影响，预计7月我国电解铜产量继续下滑至73.8万吨，环比下降2.79%，同比下滑2.28%。

　　国内下游消费走弱

　　废铜替代效应增强

　　7月铜材企业开工率环比回落

　　7月份，终端消费环比继续走弱，但由于疫情导致需求整体后移，同比好于往年。上半年，电网投资加速释放，导致二季度订单超预期，伴随赶工订单完成，且7、8月为电力投资淡季，铜杆订单减少，同时废铜替代效应增强，对精铜制杆开工率造成冲击。SMM预计，7月电线电缆企业开工率为99.52%，环比下降3.75%，同比仍上升8.04%。预计7月精铜制杆企业开工率为76.79%，环比下降1.87%，同比增长1.70%。预计7月废铜制杆企业开工率为70.12%，环比上升3.41%，同比上升19.41%。

　　家电行业在二季度回暖，消费恢复相对电力行业要慢一些，因此需求整体后移，导致7月铜管订单淡季不淡，铜管企业开工率同比仍有较高增长。铜管企业开工率为87.22%，环比下降2.06%，同比上升6.98%。

　　此外，预计7月铜板带箔企业开工率为63.19%，环比下降2.7%，同比下降3.42%。预计7月漆包线企业开工率为72.37%，环比下降1.42%，较6月的降幅0.19%明显扩大。

　　7月消费或走弱

　　6月份，国家电网投资同比转正。2019年电网投资大幅回落，为2010年来首次未完成计划投资的年份，仅完成年度投资计划的95%。，国家电网基本建设投资完成额累计值为1657亿元，累计同比增长0.7%。6月，电源基本建设投资完成额累计值为1738亿元，累计同比增长51.5%。6月，发电设备累计产量为5397.6万千瓦，累计同比增长16.9%。

　　为对冲疫情对我国经济冲击，3月下旬，国家电网将2020年电网投资计划额由1月初的4080亿元上调至4500亿元，涨幅高达10.3%。从上半年电网投资表现来看，疫情过后电网投资有加速释放趋势，目前同比已转为微增长，同时，调整后的2020年投资计划额基本持平2019年国家电网实际完成额，也就是说从全年来看，电网投资对铜消费提振力度有限，因此预计今年下半年将回归往年正常生产状态，8月电网投资料显著放缓。

　　从季节性来看，过去两年电网投资呈现上半年回落，下半年加快释放的节奏，累计同比降幅不断收窄，二季度电网投资往往较一季度显著回升。但单看7月，电网投资往往环比大幅回落。

　　从历史数据来看，空调销量平均滞后商品房销售面积5~7个月时间，2019年份我国商品房销售面积同比微跌0.1%，房屋竣工同比增长2.6%，从房地产开发到竣工、销售周期来看，今年将迎来大面积竣工，因此预计今年下半年家电及空调行业仍有不错表现。但仅从7、8月表现来看，往年空调销量环比大幅下降。但疫情导致今年需求后移，因此下半年家电消费或强于季节性表现，8月同比料正增长。

　　去年,汽车产销同比下滑8%左右，延续近两年的疲软态势。今年初，中国汽车工业协会预计汽车行业将结束2019年度的深度调整，并将在今后几年呈现逐步恢复态势。但突如其来的新冠肺炎疫情，打乱了行业的正常运行节奏。

　　7月1~26日，乘用车的总体零售同比增长5%，环比6月同期下降5%。7月初的消费环境相对变化较大，7月是高考季以及雨水偏多，车市走势不强。7月开局走势不强，逐步回升也是很好的趋势。

　　针对疫情对汽车行业的负面影响，中国汽车工业协会提出多项促进汽车消费的建议，包括限购城市尽快释放市场刚需、推动1.6L以下小排量汽车消费、大力鼓励新能源汽车消费，实施国三及以下排放车辆提前置换、解禁皮卡车进城、加大汽车金融支持及促进四、五线城市和乡镇汽车市场发展。目前受政策支持及疫情影响消退，汽车产销加速现象明显。中汽协预计，今年车市呈现前低中高后强走势。

　　从单月表现来看，7月份是除一季度外，汽车产销量最低月份。但是今年疫情打破季节性规律，在6月的降价促销高增长下，7月环比料走弱，但同比预计有不错表现。

　　受政策补贴退坡影响，去年下半年以来，新能源汽车行业出现明显降温。今年全球新冠肺炎疫情的暴发，新能源汽车再遭重创，不过二季度以来，产销数据持续回暖。今年北京将增加10万辆新能源汽车指标，6月1日北京市政府提出，拟于今年下半年一次性增发2万个新能源小客车指标，面向“无车家庭”配置。但刺激措施仍难以完全对冲疫情影响。新能源汽车是传统汽车用铜量的4倍左右，平均用铜量在80千克/辆左右，主要增量在锂电铜箔、电线电缆、电动机。因此，新能源汽车及配套充电桩等基础设施的建立均将成为未来铜消费的一个新增长点。

　　精废价差走扩

　　废铜替代效应增强

　　受疫情影响，海外部分废铜拆解厂在3~5月处于关闭或低开工状态，5月中下旬后，废铜进口逐步恢复。从中国复工复产经验来看，废铜拆解企业一般规模较小，复工进度较其他行业偏慢，因此二季度废铜进口货源不足。6月我国铜废碎料进口量为6.87万吨，环比微降1.08%，同比降59.61%；1~6月铜废碎料累计进口43.06万吨，累计同比下降50.17%。

　　7月份，中国固废化学品管理网公布第九、十批废铜进口批文，为第三季度批文量，合计18.88万吨。上半年，固废化学品管理网共下发了涉铜废碎料批文54.17万吨，因此，6月末剩余批文约11万吨，叠加7月份发放的第九批和第十批批文，三季度尚有批文剩余约29万吨，预计三季度批文量充足。目前尚未实施原定于7月开始执行的新的再生铜资源政策，企业估计会在9月份实施，若9月份实施新标准，则废铜进口批文与自由进口同时执行，废铜供应量将进一步增长。

　　需求方面，7月铜价再创近两年新高，精废价差快速大幅走扩，超过2000元/吨，废铜持货商销售意愿显著增强，废铜替代效应增强，废铜制杆消费回暖，抑制精铜消费。

　　综上所述，对于8月份，随着智利两个铜矿罢工得以避免，生产干扰率降低；秘鲁矿业受疫情影响恢复缓慢，海外铜矿整体处于持续恢复中，因此供应紧俏局面延续，但逐步改善。8月废铜及粗铜供应料继续走高，缓解原料紧张。消费方面，8月份仍处于消费淡季，上半年我国电网投资已转为正增长，全年投资计划基本持平去年实际投资额，因此，后续料恢复正常生产节奏，将呈现淡季表现。疫情后汽车、家电消费回暖较慢，逐步回升仍是下半年主基调，因此料强于往年8月表现。因此8月需求料环比走弱，同比走强，且废铜替代效应增强，国内库存有望进一步抬升。另外，全球宽松货币及财政政策将延续，流动性驱动下资产仍有上行可能。欧洲疫情防控明显好于美国，美国经济复苏显示放缓迹象，因此美元料维持弱势，对铜价构成支持。同时地缘政治风险增长，市场情绪阶段性在乐观与谨慎之间转换。整体来看，疫情导致的供需错配回归，美元弱势，流动性充裕同时地缘政治风险高涨，铜价整体或震荡走弱。