伦敦金属交易所（LME）的问题

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最近一种不太被人所知的金属“镍”，成了华尔街的热门话题。根据彭博今天早上的新闻，青山集团获得了摩根大通和建设银行的信贷支持承诺。在这场多空大战中，国际多头和青山集团之间的故事被传得神乎其神，再加上LME突然修改交易和交割规则，更是给这个故事增加了所谓的“爱国元素”。

其实这个事情本身不复杂。青山集团作为镍空头，需要在规定时间内交出一定数量的镍，市场传闻是20万吨（未经证实）。但是很明显，青山集团的这个空仓并非是真实意愿（并非真的想在期货市场卖出20万吨镍），只是在对冲自己作为镍生产企业的多头仓位——现货如果跌价了，那么期货市场来补损失。

有20万吨的空头仓位，就有20万吨的多头仓位。正常情况双方都无意真实的交割，因为全球2020的镍产量就250万吨，很难想象一笔交易，就决定全球10%的产量归属。所以，那些只批评青山集团套保做成投机的，也不太客观。因为多头也是对等投机，面临的风向几乎一样。

正常情况下，不管是多头还是空头，都会在合约到期之前，主动关仓。因为空头没有那么多镍可以拿得出来，而多头也没有那么多钱和意愿买下那么多镍。但是这次的问题，就在于多头在俄乌战争的大背景下，坚决不关仓。不仅不关仓，还引来更多的市场参与者进来加入多头，因为他们都在赌一件事情，青山集团拿不出20万吨镍。多头抬多头，价格越抬越高。

这种情况和几年前油价跌成负数一模一样。当年市场的原油多头，也没有真实愿望去接受那么多原油（同样，市场的空头也没有真实愿望去递交那么多原油）。但是，因为原油的存储爆满了，空头就笃定了多头找不到存储地儿，所以坚决不关仓。空头引来更多空头，直接把原油价格打成负数。

现在多头都在赌青山集团拿不出20万吨镍，必须要在高合约价格下现金关仓——如果青山集团把这20万吨镍拿出来了呢？多头会瞬间傻眼。青山集团可能依旧没有关仓（关仓就意味着损失落地），所以还算不上被“轧空”。

LME在最紧要的关头修改了规则，但LME做这些事情完全没有立场，LME只是确保自己在这场风暴中不被摧毁。当年GameStop股价被轰到天上，美国的清算公司DTCC也是突然修改规则，要求电子券商增加保证金才能交易。最后因为电子券商交不出保证金，所以只能禁止散户继续买，从表面上DTCC也是救了华尔街空头一把，但他们是在担心自己收不到钱/股票。假设大规模的20万吨金属镍现货交易，LME既没有信心空头能拿得出来货，也没有信心多头能拿得出来钱（假设$3万一吨的镍交割，那么多头要拿出$60亿）。如果卖家买家出了任何问题，那么LME可能就要自己垫资，或者就要名誉扫地。

但是LME的问题，就在于让镍这个交易品种，有太多的投机仓位。下图是LME镍期货的总开仓数（蓝色）和库存数（橙色）。
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期货的总开仓数= 实际避险开仓+ 投机开仓，库存数= F（实际避险需要）。换句话说，实际库存代表了真实需要，期货总开仓在一定程度上代表了投机趋势。

在2017年年底之前，这两者的趋势是一致的，证明LME对这个交易市场管理得不错。期货市场也代表了真实供需关系。但是2018年开始，库存数量下降，期货仓位却一直保持高位。现在的镍库存数量和2009年相当，但是现在的期货开仓是当年的200%。也就是说，现在的伦镍交易市场，投机仓位非常高，LME这个系统的风险是高的。

这个现象在著名的伦铜上，就好很多。库存和开仓数，都是在同步下降。
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其实花点时间，可以把LME交易所所有的交易品种的这两根曲线研究一下，可能还能找到和伦镍同样情况的品种（投机盘与真实供需不相符）。不过是多还是空就很难说了，就像这次，一旦青山找到20万吨镍（哪怕是找到10万吨镍，另外10万吨现金认赔），那么傻眼的就会是多头——想想那些在$5万接盘的买家，最后要是真的花$5万拿到一吨镍，眼睛都会掉在地上。